Cierre de año: dólar bajo presión, cauciones volátiles y la incógnita de enero

La última semana del año desnudó las tensiones que el nuevo esquema cambiario intentó disimular. El dólar oficial cerró 2025 en $1.455 (+41,2% anual, 10 puntos arriba de la inflación), las cauciones volvieron a dispararse hasta 140% TNA en plazos cortos, y el mercado ya mira con recelo el vencimiento de USD 4.200 millones del 9 de enero.

💸 El dólar que no descansa

Cierre 2025:

Mayorista: $1.457 (+41,2% anual vs. ~32% inflación estimada)

Banco Nación minorista: $1.480 (+41,54% anual, $428 en el año)

Blue: $1.525 para la venta (-$15 en la última rueda, +30,59% anual)

MEP: $1.483,53 (-0,1% en la rueda final)

CCL: $1.528,04 (+0,3% en la rueda final)

El dólar operó con presión alcista hasta el final. El martes 31 diciembre llegó a tocar $1.462 durante la rueda antes de ceder a $1.455 por intervención del Tesoro (aunque fuentes del mercado dicen que fue «poco relevante» dado el bajo volumen de USD 441 millones vs. USD 900 millones del lunes).

El problema central: el dólar subió más que la inflación. Con proyecciones oficiales de 32% para el año, la suba del 41,2% mayorista marca depreciación real acumulada. Ese gap presiona precios en sectores exportables (carne +61% interanual, por ejemplo).

Según Gabriel Caamaño (Outlier), «durante la primera parte de la rueda se observó una fuerte presión de demanda en el Mercado Libre de Cambios, en un contexto en el que empieza a quedar atrás el pico estacional de demanda transaccional de pesos».

La suba fue contenida parcialmente por liquidaciones del sector petrolero y fondos de Obligaciones Negociables emitidas en el exterior, pero la demanda privada de dólares actuó como contracara durante toda la última semana.

🎢 Cauciones: volvió la volatilidad

El dato más preocupante de la semana: las cauciones a 1 día tocaron 140% TNA el lunes 30 diciembre, y las de 3 días llegaron a 82% antes de ceder a 58,5%.

Esto replica el patrón de volatilidad extrema que se vio en julio-agosto tras el desarme de LEFIs, cuando las tasas saltaron de 2% a 71% en días. La reaparición de estos movimientos bruscos en el cierre del año señala tensión de liquidez en el sistema.

Las cauciones se convirtieron en el termómetro real de la tensión monetaria. Cuando el BCRA no ofrece herramientas alternativas (LEFIs fueron eliminadas en julio), bancos y empresas compiten por pesos en el mercado bursátil, generando saltos de tasas que ningún plazo fijo puede replicar.

Para el ahorrista, esto significa:

Mayor incertidumbre: Una tasa que salta de 35% a 140% en días no es «oportunidad», es señal de estrés sistémico

Riesgo de iliquidez: Si muchos colocan en cauciones cortas esperando repetir esas tasas, puede haber problemas para renovar posiciones

Fuga de fondos Money Market: Tras la RG 1092 de CNV limitando cauciones al 20%, los fondos tienen menos margen para aprovechar estas ventanas

📊 Bonos y riesgo país: la calma que inquieta

Riesgo país: Cerró 2025 en 571 puntos básicos, mínimo de la gestión Milei tras tocar 580 el 26 diciembre. Eso es 77 puntos menos que el 1 de diciembre (648 puntos).

Bonos: Subieron 0,2% promedio en la última semana. Global 2029 lideró con +0,8%, seguido por Global 2038 con +0,7%. Toda la curva de legislación extranjera rinde en un dígito.

El mercado celebró la aprobación del Presupuesto 2026 (primer presupuesto de la gestión Milei). Pero esa euforia esconde la pregunta incómoda: ¿cómo se paga enero sin acceso a mercados voluntarios?

Analistas como Alejo Rivas (Balanz) mantienen visión constructiva: «Parte importante del rally ya se materializó, pero aun así, ve margen adicional apoyado en ancla fiscal que se mantiene firme». Javier Casabal (Adcap) dice que «el riesgo país ya perforó los mínimos de enero 2025».

Pero el riesgo país de 571 puntos sigue siendo demasiado alto para refinanciar deuda en mercados internacionales. Luis Caputo lo reconoció: «Queremos que Wall Street sea una fuente de financiamiento marginal para Argentina».

💣 El elefante en la habitación: USD 4.200 millones del 9 de enero

Los números:

Vencimiento total: USD 4.200-4.250 millones (capital + intereses)

Tesoro tiene: USD 1.800 millones

Falta conseguir: USD 2.400 millones

Fuentes posibles:

USD 700 millones: concesión represas Comahue (fecha tope 6 enero según Resolución 2124/2025)

USD 1.500 millones: REPO con bancos privados (ya cerrado según fuentes)

Nueva licitación BONAR 2029N o Letes en dólares

Pedirle pesos a bancos comerciales para comprarle dólares al BCRA

El problema estructural: Argentina mantiene reservas netas negativas en torno a USD 17.000 millones según metodología del FMI, según Leo Anzalone. Cada pago en dólares no solo reduce margen, sino que profundiza la fragilidad externa.

Caputo ya dio la directiva: no salir a Wall Street, resolver localmente. Pero el mercado local no tiene USD 2.400 millones disponibles sin secar liquidez. De ahí la presión sobre el dólar en la última semana.

🔄 El nuevo esquema: más preguntas que certezas

Desde el 2 de enero 2026, las bandas cambiarias se actualizarán por inflación INDEC (T-2). En enero subirán 2,5% (inflación noviembre).

Lo que dice el BCRA:

Plan de acumulación de USD 10.000-17.000 millones en 2026

Compra de hasta 5% del volumen diario del MLC

Emisión monetaria vía remonetización (base monetaria de 4,2% a 4,8% del PBI)

Lo que no dice:

¿De dónde salen USD 17.000 millones si las exportaciones caen (China aplicó salvaguardia a carne, 75% de ventas externas)?

¿Cómo se acumula comprando dólares mientras se pagan vencimientos de USD 4.200M en enero + USD 12.600M en el año?

¿Qué pasa si la inflación no baja y el techo de la banda sube 2,5% mensual, trasladando presión a precios?

Adcap ya alertó: «La inflación y el tipo de cambio podrían enfrentar algunas presiones en el corto plazo».

📈 Renta variable: rebote técnico sin fundamentos

El S&P Merval cerró 2025 en 3.051.617 puntos, +20,4% en el año, unos diez puntos debajo de la inflación.

La última rueda: -1,6%. El índice cayó en 6 de las últimas 7 sesiones (excepción: +0,2% el 24 diciembre sin operaciones relevantes).

Lo que subió en la semana: Bancos (GGAL +3%, VALO +4,55%) e YPF (+4,28%) por expectativa de mejora en márgenes 2026.

Lo que cayó: Transener (-9,4%) tras trascender plan de privatización. Comercial del Plata (-4,5%), TGN (-3,5%).

El problema: los fundamentos reportados por balances de varias empresas son débiles. Galicia reportó primer trimestre en rojo (-$87.710 millones), morosidad sistémica en 6,8%, consumo cayendo -8,4% interanual.

El rebote de la última semana fue especulativo (apuesta a aprobación Presupuesto + cambio esquema BCRA), no por mejora de resultados operativos.

🔍 Perspectivas enero 2026: tres escenarios

Escenario optimista (mercado):

Vencimiento de enero se paga sin sobresaltos con mix REPO + concesión represas + nueva licitación

BCRA comienza a comprar dólares aprovechando temporada alta agrícola

Riesgo país perfora 550 puntos y se encamina a 500

Inflación enero baja a 1,8% (proyección REM)

Escenario moderado (más probable):

Vencimiento se paga pero con tensión en el mercado (dólar presionado, cauciones volátiles)

BCRA compra poco y nada porque no hay oferta genuina de dólares

Riesgo país se mantiene entre 550-600 puntos

Inflación enero en 2-2,5% por traslado de dólar + tarifas

Escenario pesimista (riesgo):

Dificultades para cerrar financiamiento del vencimiento generan dudas

Presión sobre dólar + fuga de depósitos + cauciones en tres dígitos

Riesgo país vuelve arriba de 650 puntos

Inflación enero 3%+ por pass-through acelerado

🎯 La pregunta para enero

¿Puede Argentina acumular reservas comprando dólares en el mercado mientras paga USD 4.200 millones el 9 de enero, con reservas netas negativas en USD 17.000 millones, inflación en 2,5% mensual, causiones volátiles en tres dígitos y un dólar que ya subió 41% en 2025?

El BCRA dice que sí, con remonetización + demanda de dinero creciente. El mercado festejó con bonos arriba y riesgo país abajo. Pero la volatilidad de las cauciones (140% TNA en un día) y la presión sostenida sobre el dólar en la última semana del año dicen otra cosa.

Enero dirá si el plan funciona o si fue solo un anuncio técnico sin correlato en la disponibilidad real de divisas. Por ahora, lo único certero es que el 9 de enero hay que pagar USD 4.200 millones. Y el Tesoro tiene USD 1.800 millones. Los USD 2.400 millones que faltan no están en un Excel.